撰文 / 张霖郁

编辑 / 黄大陆

设计 / 琚 佳

来源 / Erik Schatzker and David Welch 来源：Bloomberg

2021年11月9日晚上，纽约曼哈顿的一家名为Zero Bond的会员制俱乐部内热闹非凡，这里是纽约市长经常光顾的地方。

香槟、金枪鱼、烤松茸配上俱乐部墙上的安迪·沃霍尔（Andy Warhol）和基思·哈林的（Keith Haring）的作品，整个气氛散发着上流社会的味道。那天的主办方是美国租车巨头赫兹。

这是一场庆功酒会。当天上午，5个月前还处于破产的赫兹首次在纳斯达克上市成功，共筹集到了13亿美元。

赫兹在2021年初疫情爆发前因财务问题申请破产，随后在2021年6月的破产拍卖中，瓦格纳（Tom Wagner）的对冲基金Knighthead Capital Management和奥哈拉（Greg O’Hara）的私募股权公司Certares Management收购了这家公司，当时赫兹已经削减了债务并裁了15000人。

图注：瓦格纳（Tom Wagner）

瓦格纳和奥哈拉都没有任何行业经验，但他们当时认为纯电车型是租车业务的未来。“我们认为可以重新定位赫兹。”瓦格纳在IPO之前接受《彭博社》采访时这么说。

他们当时要把燃油车更换为纯电车型。IPO之前，赫兹已经宣布购入10万辆特斯拉，并达成了一项独家协议，为Uber司机提供纯电车型。赫兹计划在全美网点建充电网络，雄心勃勃准备成为自动驾驶时代的服务运营者。

公众对马斯克（Elon Musk）的迷恋加上那时资本几乎无条件涌向新能源汽车领域，这让赫兹2021年11月IPO时的估值高达153亿美元，相当于瓦格纳和奥哈拉为收购这家公司59亿美元的两倍还多。

随着汽车租赁需求激增和现金流入，这家租赁公司授权进行20亿美元的股票回购。很快，赫兹宣布高盛集团新近退休的首席财务官斯蒂芬·谢尔(Stephen Scherr)加入担任首席执行官，领导其电动汽车转型。

这一切，到2024年初，在美国对电动化的大规模押注似乎是一场灾难。马斯克将特斯拉的价格下调了30%，导致赫兹电动汽车的价值暴跌。瓦格纳和奥哈拉对新能源汽车发展速度的误判，他们没有预料到之后的发展。

纽约的那场IPO 庆祝活动以后，赫兹股价已下跌74%，董事会中对谁应承担责任进行追责，而从来不认为自己是解决问题的人——谢尔已经离职。经验丰富的运营主管吉尔·韦斯特 (Gil West ) 于4月1日成为赫兹10年来的第六位首席执行官。这次轮到他来收拾残局了。

为什么收购赫兹？

2021年夏天，大多数人都处于疫情封锁状态时，瓦格纳和奥哈拉却在四处寻找破产项目。

瓦格纳擅长在陷入困境的公司中冒险。自2008年离开高盛并与人共同创立 Knighthead 以来，他在几起备受瞩目的破产案中获得了巨大的成功，其中包括波多黎各主要电力生产商；PG&E Corp. ，该电力公司的设备引发了加州几起严重的野火。在他的同行中，瓦格纳不仅以前交易员常见的自信而闻名，而且还以强烈的职业道德和对细节一丝不苟的关注而闻名。

奥哈拉的职业生涯始于信息技术，最终跳槽到摩根大通公司，帮助安排数十亿美元的收购。2012年，他创办了Certares，投资旅游业和酒店业，并因购买美国运通全球商务旅行50% 的股份以及Tripadvisor的一部分而名声大噪。

图注：奥哈拉（Greg O’Hara）

他们共同筹集了15亿美元的资金，收购像赫兹这样的旅游和休闲公司，这些公司因疫情而遭受重创，但经济一旦重新复苏，这些公司最终可能会飙升。这是一个赌注：如果新冠病毒能够被驯服或击败，那么任何因就地避难令而陷入停顿的行业都可能有巨大的上升空间。

此外，由于赫兹破产了，该公司很有可能重组大部分债务、重新谈判合同并削减成本。

似曾相识的旧账

这并不是投资者第一次发现赫兹的赚钱机会。2014年，亿万富翁活动家卡尔·伊坎 (Carl Icahn ) 看到了巨大的潜力，因此发起了一场代理权争夺战，以争夺公司的控制权。汽车制造商也曾将其视为一项伟大的副业。通用汽车在20世纪30年代和40年代一直拥有它。福特汽车于1987年收购了该公司，并将其办公室从曼哈顿迁至新泽西州帕克里奇，然后于2005年将其出售给一群私募股权买家。

自从赫兹于2006年重返公开市场以来，一大批首席执行官都试图解决该公司的问题，但大多都失败了。

2012年，马克·弗里索拉 (Mark Frissora)执掌公司时，赫兹成功向竞争对手——另一家租车公司Avis发起了一场竞购战，收购了竞争对手Dollar Thrifty Automotive Group 。此次收购为赫兹带来了关键的品牌，但也大大增加了该公司债务，这是 2005 年收购留下的令人困扰的遗产。

弗里索拉试图通过让看起来很破旧的旧汽车继续使用而不是更新车队来节省资金。美国监管机构对赫兹处以罚款，原因之一是赫兹未能披露这一策略对其维护成本及其高端品牌的影响。

伊坎解雇了弗里索拉，但在接下来的六年里，无论谁在经营公司，股价都在不断下滑。时任首席执行官约翰·泰格 (John Tague ) 押注于紧凑型轿车和家庭轿车，恰逢 2016 年燃油价格暴跌，这重振了对 SUV 的需求，并让赫兹拥有了很少有人购买的二手车库存。

次年，凯西·马里内洛 (Kathy Marinello)取代了塔格 (Tague)，他启动了耗资 10亿美元对其汽车跟踪、预订和调度系统进行彻底改革，该系统效率低下，赫兹仍在努力取代它。到2020年5月，即公司申请破产保护几天后，伊坎出售自己的职位时，他已经损失了近16亿美元。

收购后的计划

瓦格纳和奥哈拉原本为这家百年公司带来了更为雄心勃勃的计划：电气化。几年前，Knighthead 研究了电动汽车和自动驾驶的颠覆性潜力。现在，瓦格纳正在全力探索移动出行的未来，坚信电池将不可避免地取代汽油，而自动驾驶将是未来。

2021年，马斯克预测，特斯拉即将实现自动驾驶，最终他们将实现自动驾驶，可以通过出租自己带有自动驾驶的车为车主赚钱，而不是闲置在车库或停车场。

如果赫兹全力投资电动汽车，它可以通过与叫车服务和整车厂的独家交易来获得比其他竞争对手长达数年的优势。

瓦格纳和奥哈拉认为，这会带来更多利润，因为电动汽车的运营成本低很多，维护起来更容易，也更安全。与此同时，奥哈拉正在宣传与Certares旅行社网络的协同效应。他吹嘘能够解决长期存在的软件问题，甚至预测公司每年将额外获得 1.5 亿美元的利润。

如果赫兹的软件能力能快速提升的话，那么租赁业务实际上可能是一种乐趣。预订特斯拉时，客人会收到一条应用程序通知，其中包含一张方便的地图，显示确切的位置。当接近车辆时，汽车会自动解锁，通过名字识别您，将座椅、后视镜和温度调整到您喜欢的设置，在Spotify上上传您最喜欢的播放列表，并显示您的目的地以及预期的电池消耗和充电选项道路，还车也将是一次类似的无痛体验。

这是瓦格纳他们的商业计划。

谢尔执掌

当赫兹最终于2021年5月被拍卖时，瓦格纳和奥哈拉在阿波罗全球管理公司的支持下，以高出约2亿美元的报价击败了第二名。“他们在竞标过程中拥有巨大的内在优势，因为他们看到的价值比单纯的扭亏为盈要大得多，”代表瓦格纳和奥哈拉参加拍卖的投资银行家吉姆·米尔斯坦当时告诉《商业周刊》 。

瓦格纳和奥哈拉聘请福特前首席执行官马克·菲尔兹（Mark Fields ）担任赫兹董事，他同意担任公司临时首席执行官，但他们需要一位长期领导者。谢尔于2021年9月宣布辞去高盛首席财务官职务几天后，他接到了该公司一位前同事的电话。当时奥哈拉合伙人杰夫·内德尔曼想知道谢尔是否有兴趣接受赫兹的这份工作，他将在赫兹为另一位高盛校友瓦格纳工作。

谢尔在高盛28年的大部分时间都在投资银行工作。他了解金融、如何构建交易和筹集资金。经营像赫兹这样的具体公司是完全不同的，但瓦格纳和奥哈拉提供了领导行业转型的机会。另外，他还可以大赚一笔。如果他留任四年，并且赫兹股票达到其激励计划中最激进的目标，那么他将拥有约3.25亿美元的资金，并且年龄仍低于65岁。他接受了这份工作。

图注：斯蒂芬·谢尔（Stephen Scherr）

对于他周围的人来说，谢尔是一个令人惊讶的选择。在高盛，他一直被认为聪明、逻辑性强、头脑冷静、善于表达，但有时也很健谈。一位前同事说，他拥有超乎寻常的“情商和智商”。除了在华尔街最负盛名的公司的职业生涯外，他的简历中几乎没有表明他会在赫兹表现出色。

当谢尔于2022年2月28日上任时，赫兹战略的关键部分已经到位。购买10万辆特斯拉交易的成功部分归功于高盛的另一位参与者、首席执行官大卫·所罗门 (David Solomon) 。

所罗门已将瓦格纳和奥哈拉与世界上一些最大的汽车制造商联系起来，希望找到一两家能够供应电动汽车的公司。但很明显，当时只有特斯拉的利润足以实现销量。10万辆特斯拉Model 3和Model Y的订单是在九个月内的秘密谈判中敲定的，通常是与马斯克本人进行，这对两家公司来说似乎都是一个妙招。赫兹领先于竞争对手Avis，后者刚刚进行了小型电动汽车租赁实验。2021年10月公告发布当天，特斯拉股价大涨13%，市值首次突破1万亿美元。

48小时后公布的与Uber合作关系解决了另一个问题。通过以每周固定费率向Uber司机出租多达5万辆Model 3，赫兹不仅可以开发新市场，还可以提高每辆车的利用率，从而提高盈利能力。第三笔关键交易是与Carvana Co.达成的，这是一家经营车辆自动售货机的汽车零售商。它使赫兹能够直接向消费者销售汽车，并以比该公司通常在经销商拍卖会上获得的价格更好的价格，每年可能节省数千万美元。菲尔兹当时表示：“我们的方法非常具有战略性，并且在我们想要如何颠覆自己方面非常深思熟虑，并且希望能够颠覆整个行业。”

谢尔不想放弃他在纽约的生活，搬到赫兹总部所在的佛罗里达州，董事会也认为这没问题。

早在2013年，弗里索拉就将总部从新泽西州迁至佛罗里达州埃斯特罗，这是一个昂贵的富裕退休人员游乐场，他在那里有一个度假屋。对于赫兹的一系列领导人来说，这个地点已经成为一个问题，他们不想搬到那里，而且该公司很难吸引到所需的运输行业人才。虽然谢尔大部分时间都在埃斯特罗，有时周末呆在那里，但他还在曼哈顿开设了一家新的赫兹办事处，距离他上东区的公寓只有很短的车程。回顾过去，董事会的一些成员反思应该坚持让他全职住在佛罗里达州，尤其是在问题堆积如山的情况下。

纯电车型暴露的问题

在谢尔上任的第一年，汽车租赁业务蓬勃发展。然而，从来不以效率著称的赫兹公司的利润率却一直低于Avis。

据一位知情人士透露，2022年，董事们开始向谢尔施压。谢尔和本文中的其他几位人士一样，因讨论私人事务而要求匿名。他们问道，为什么赫兹没有从现有汽车中获取更多收入，或者在技术升级方面取得更多进展？为什么 Uber司机拖欠付款？他们指出，谢尔还放弃了菲尔兹从福特引进的对管理绩效进行评级的做法。

汽车租赁的科学是预测哪里的需求最大，并确保车辆就在那里。在疫情结束后迅速招收员工的过程中，赫兹聘请合同工将汽车运送到租赁需求激增的市场，例如迈阿密和洛杉矶。但承包商的费用昂贵，赫兹花了很长时间才用成本较低的全职员工取代他们。该公司长期存在的IT问题也加剧了效率低下的情况。由于赫兹通常有数十万辆汽车在路上行驶，因此它需要实时了解这些汽车将在何时何地归还、清洁和加气，并准备再次出租。同样，其前台代理和客户服务人员需要知道汽车是否已损坏以及何时可以恢复使用。如果其中任何一个在翻译过程中丢失，很快就会让客户感到头疼。

多年来，赫兹投资了大量软件和云服务，但最终导致业务不同部分的技术混乱不堪，并且长期无法让这些程序协同工作。结果，租车用户经常发现他们预订的车已经空了。有时，这个糟糕的系统会错误地将汽车显示为丢失，导致数百名无辜的赫兹客户因盗窃他们实际归还的租金而被捕。2022年，赫兹支付了1.68亿美元解决了其中364起索赔。

另一家租车公司Avis的车队规模比赫兹大25%，收入高出28%，但员工数量却少了2500人。赫兹在首次公开募股时向股东承诺，其所模拟的3亿美元成本削减将是永久性的。董事会希望谢尔给出结果。

大约在2022年末的同一时间，电动汽车战略中的第一个裂缝开始显现。

在内部，一些多年来经历过二手车价格起伏的长期赫兹经理警告不要在特斯拉上下如此大的赌注。他们知道，对于租赁公司来说，在购买哪种车型上押注错误是利润杀手，因为这些公司最终将汽车出售到二手车市场时依赖于丰厚的回报。

不管怎样，瓦格纳和奥哈拉继续推进他们的计划。那一年，电动汽车受到消费者和投资者的青睐，计算表明赫兹不仅可以以更高的价格租赁电动汽车赚钱，而且还可以节省维护成本。该公司继特斯拉的巨额订单后，于2022年签订了为期五年的协议，从沃尔沃汽车公司 (Volvo Car AB)与Polestar购买多达65000辆电动汽车，并从通用汽车购买175000辆电动汽车。

但实际情况与报表显示得完全不同。

与电动汽车车主乐于在家中和路上为汽车电池充电的想法不同，商务旅行者和度假者则饱受里程焦虑之苦，他们不想在野外寻找充电桩带来麻烦或担心。在华盛顿杜勒斯机场和里根国家机场赫兹工作人员说，经过长途飞行的旅客到达这些赫兹地点后，会发现特斯拉是唯一可用的车辆。“到了晚上，我们就只剩下这些车了，所以他们会去找Avis。”

由于需求不足，谢尔启动了一项计划，赫兹同意与亚特兰大、丹佛和纽约等城市共享电动汽车租赁的某些数据，以便他们安装更多充电站。其他优惠还包括为租用特斯拉三天的客户提供额外一天的免费服务，或者为归还电池电量至少为30%的电动汽车的任何用户提供免费充电。该公司甚至做出了象征性的努力，例如向纽约一所技术学校捐赠一辆电动汽车，供机械师学习如何修理它。这些都没有什么区别。

还有其他充电问题。尽管该公司已经安装了自己的充电网络，作为2021年开始的电气化推动计划的一部分，但新泽西州纽瓦克等一些较旧的机场无法从电网获得足够的电力，或者缺乏基础设施来支持如此多的充电设施。赫兹需要一个称为超级充电站的设备，让电动汽车在半小时或更短的时间内重新上路。一旦特斯拉被返还到这些地点，赫兹的员工常常不得不开着车行驶数英里才能找到超级充电站，这又增加了更多的费用。

纯电车型的其他难点

2023年初，又一道警灯闪烁。赫兹整个车队因维修造成的延误不断增加，碰撞成本也在飙升，但最初谢尔和其他人都无法解释原因。又过了一个季度，他的团队才对汇总数据进行了细分，并向董事会表明，这两起案件的罪魁祸首都是特斯拉。

正如瓦格纳和奥哈拉在其财务模型中所预测的那样，凭借电动机和传动系统，特斯拉的维护成本确实比传统汽车更便宜。问题是它们崩溃的频率。特斯拉新手司机不习惯汽车动能回收等操作，有时甚至在离开租赁场地之前就遇到了障碍物或被追尾。赫兹的特斯拉发生事故的概率是该公司其他车辆的四倍。

与其他整车厂不同，特斯拉没有大面积的特许经销商网络来帮助提供服务和维修，赫兹的一些特斯拉因此长时间闲置。“他们无法获得零件，甚至是像外后视镜这样简单的东西，”

赫兹自己修理特斯拉时，与修理其他品牌的汽车相比，成本过高。Autopilot 辅助驾驶系统的雷达组件的更换成本为150美元，校准成本高达3000美元。许多特斯拉不得不完全报废，因为碰撞可能导致车身面板永久错位，或者因为电池损坏的风险使它们无法投保。再加上比赫兹其他车辆更高的事故率，导致维修费用激增。

赫兹报告称，2023年其车辆的运营成本为55亿美元，比上一年增长13%，比 2021年增长39%，部分原因是碰撞和损坏。

如果瓦格纳和奥哈拉对特斯拉的挫折感到措手不及，马斯克发动的价格战令他俩更加措手不及。

赫兹管理层一直对其与不可预测的特斯拉首席执行官的关系持谨慎态度。马斯只在2021年引起过一次尴尬，当时他在推特上明确表示：赫兹是原价购买特斯拉，而不是获得车队折扣。

问题是，2023年1月12日深夜，特斯拉在其网站上发布了新的价格。每款汽车都有折扣——Model Y跨界车的售价为53000美元，下降了20%。谢尔当时计划到2024年底将赫兹的电动汽车配售比例从车队的10%增加到25%。

这意味着要再购买数万辆电动汽车，无论是特斯拉、Polestar还是雪佛兰 Bolt。他在2023年4月的电话会议上表示：“我显然是一个更快乐、更好的买家，而且价格更低。”此次降价也将使他的叫车业务受益。他以为购买特斯拉的价格已经足够优惠。

但事实恰恰相反。到2023年10月，为保住自己在电动汽车市场中的份额，马斯克多次大幅降价。降价迫使赫兹重新评估旗下所有特斯拉汽车，并在去年赫兹折旧成本增加两倍至 20亿美元。

吵架

董事会议室里，挫败感与日俱增。每次会议开始时，谢尔都会就公司的状况汇报两个小时，有时甚至三小时的演讲，没有幻灯片演示。

到2023年第三季度，董事们互相询问，谢尔的财务背景是否让他对赫兹电动汽车车队面临的巨大挑战以及他们要求的性能改进做好了准备。随着情况的恶化，一些人希望谢尔少提供一些抽象的概述，希望有更多的时间让他们来盘问公司运营团队的成员如何解决具体问题。

与此同时，奥哈拉预测通过 Amex GBT 租赁获得的1.5亿美元利润几乎没有实现，他本人也搬到了意大利，并于2023年1月辞去了赫兹董事长一职。但一年后他又重返董事会。

几个月来一直存在的压力终于在如何解决电动汽车崩溃问题上达到了顶峰。谢尔利用他在高盛风险管理方面接受的教育，开始认为特斯拉只不过是一笔糟糕的交易，并希望迅速抛售它们。瓦格纳几乎和马斯克一样大力支持电动汽车，他不同意这一观点。作为赫兹的两名控股股东之一，他要求该公司考虑“摆脱”特斯拉的所有替代方案。双方争论了两个月，直到瓦格纳最终承认摆脱特斯拉是唯一的选择。

2023年12月，赫兹改变了电气化方向，开始出售20000辆电动汽车，其中许多是在其自己的二手车网站上出售的。由于赫兹的抛售，以前只能梦想拥有一辆 Model 3 的买家现在可以以低至18000美元的价格购买一辆行驶里程为 85000英里的 Model 3。

谢尔在圣诞假期时思考了自己的生活和前景，假期结束，他提出离职。

扭转赫兹的局面现在落在了吉尔·韦斯特的肩上，他是一名运营专家，曾在运输公司的一线工作过，但绝对不是银行家。韦斯特曾在达美航空与西北航空合并期间担任首席运营官，原本是瓦格纳和奥哈拉担任赫兹首席执行官的最优人选，但当时他担任通用汽车自动驾驶公司Cruise的首席运营官汽车事业部。去年12月，通用汽车解雇了他以及陷入困境的部门的其他8名高管，而他突然就可以上岗了。

与此同时，瓦格纳和奥哈拉的一些策略正在发挥作用。Uber 司机从赫兹租赁的电动汽车已行驶了超过10亿英里。Carvana 帮助该公司从二手车中回收了更多价值。既然赫兹已经减少了特斯拉的资产，并正在用燃油车取代电动车，那么损坏和折旧成本应该不是什么大问题，只是韦斯特接手的公司不再是人类移动出行的先驱。

自首次IPO之后，赫兹在2023年之前回购了30亿美元的股票，但瓦格纳和奥哈拉Knighthead 和 Certares 尚未出售任何赫兹股票。因此，他们以及基金的投资者都面临着亏损约2.2亿美元，即投资的11%。

在纯电车型达到顶峰之际，瓦格纳和奥哈拉和当时很多的投资者一样纷纷涌入电动汽车领域，当时全美每个4S店都能看到这一趋势。

他们犯了华尔街最经典的错误：高买低卖。随着全球电动汽车需求放缓以及汽车全面电气化前景的不明朗，这些投资者现在正在舔舐伤口。对瓦格纳来说，赫兹没有什么不同。凭借天生交易员的自信，他仍相信自己的赌注最终会被证明是正确的。“我坚信，”他说，“在不久的将来，我们将会解决所有这些问题。”